优酷亚克力制品：融资贵是中小企业不能承受之重

进入第三季度后，部分宏观经济数据出现走弱迹象。统计局最新公布的8月PMI为51.1%，比上月回落0.6个百分点，在连续5个月回升后出现回调。而7月份金融数据显示，无论是人民币贷款增加数，还是社会融资总额均出现了大幅下滑，预计下半年宏观经济形势仍然会非常严峻。

随着7月份各项经济和金融数据的低迷，很多专家建议央行通过降准降息来缓解实体经济活跃度日益低迷的困境。其实，近期中国央行也出台了诸如差别化下调法定存款存备金以支持三农贷款与小微企业贷款。但是很少会有人相信，这样的政策扶持能够最终惠及中小企业。

客观来说，无论是存量，还是增量方面来看，中国社会整体并不差钱，但是中小微民营企业的融资成本却高得出奇，通过信托公司筹资的成本通常高于15%，而温州民间综合借贷利率通常在20%以上。

根据清华大学白重恩教授的估计，受到劳动生产率下降的影响，中国上市公司的资本回报率已经由2007年的15%-16%下降至2012年的11%-12%左右。由于上市公司已经是中国最优秀的企业群体，因此不难估计，中国大部分民营企业的资本回报率应该低于10%。这意味着民营企业一般难以接受高达15%以上的影子银行融资成本。它们即使通过民间融资市场或影子银行体系融资，也应该只是短期的过桥性融资。

为啥宏观流动性指标与微观借贷成本之间会出现如此诧异的偏离呢？笔者认为，原因有二。

其一，影子银行体系的发展推高了中小企业的融资成本。近年来，以银行理财业务、信托产品与银行同业业务为主导的中国式影子银行体系迅猛发展。从供给方来看，由于利率长期被人为压得很低，使得中国居民有很强烈的投资高收益影子银行产品的欲望。而从需求端来看，受宏观政策善变的不确定性影响，无论是地方融资平台、房地产企业，还是中小微经济体都具有强烈的融资需求。当然从金融媒介方来看，影子银行能使商业银行脱离存贷比、信贷规模、资本充足率等监管视线，获得更好的收益。

于是上述三方的需求一拍即合，就造成了影子银行体系的跨跃式发展。中国式的影子银行规模从2008年金融危机之前的几乎为零，发展到现今的至少20万亿以上的规模。

虽然影子银行体系的发展最终满足了企业的融资需求，但是影子银行体系同时也延长了企业的融资链条，从而推高了企业的融资成本。目前通过影子银行体系的平均融资成本达到了15%以上，这早已是民营企业不能承受之重。

其二，即使影子银行产品大行其道，却还是有庞大的融资需求的存在。除了中小微企业融资主要是解决一时之资金饥渴之外，影子银行体系的主要融资方，一个是预期收益率很高的房地产企业，二是有着地方政府背书的融资平台与地方国有企业。

前者之所以敢这么高成本借钱，是预计未来房价能带来高收益；后者敢借钱是由地方政府提供了隐性担保，而地方政府之所以敢于隐性担保，一方面土地出让收入可以抵押，另一方面可用地方财政收入为其背书。也就是说，对资金成本不敏感的房地产企业与地方融资平台，吸收了大量的影子银行体系资金，从而推高了中小民营企业的融资成本。

对于广大中小微企业来说，很难从正规的渠道向银行借到贷款，只能走影子银行这一资金的高价市场，而影子银行的融资成本之所以这么高，一是借款链条很长，层层加码；二是对资金成本不敏感的国企、地方融资平台、房企对资金的巨大需求，推高了影子银行总的融资成本。

所以要真正降低中小企业融资成本，笔者认为要从两条路走。

一是从体制上进行重大变革，抛弃大中型国有银行为中小企业提供融资服务的幻想。只有大力发展小贷公司、村镇银行、民营银行等中小型间接融资机构，才有助于增加中小企业可能获得的信贷资源。只有大力发展包括天使投资、风险投资、私募股权投资、三板市场、创业板市场、中小板市场、主板市场在内的直接融资体系，才能通过引入竞争来降低中小企业的综合融资成本。

二是允许商业银行开展中小企业贷款证券化试点。即商业银行在向中小企业提供贷款后，可将相关债权打包后发行相关证券，从而既帮助商业银行更快地回笼资金，又给金融市场上增加了新的投资品种。

又如，中国政府应该加大力度发展中国式的高收益企业债市场（即垃圾债券市场），直接支持中小企业发债融资。虽然，这些金融创新方式可能引入新的风险，但只要做到信息披露的完整性、各方权责的清晰性（例如一开始就允许高收益企业债破产）以及相关监管的全面性，上述金融创新完全可以做到利大于弊。

可以预见在2014年的第三、第四季度的国内经济转型还将继续，而银行业的中报已经显示出中小企业的不良贷款正在急骤上升。如何在经济下滑的情况下，给广大中小企业营造一个良好的投资环境，避免出现类似2011年那种中小企业主跑路和集体倒闭潮，将是各级政府部门的当务之急。很明显，中国经济转型的目标将要依靠中小企业走可持续发展之路，所以关心和拯救中小企业也就是帮助中国经济的转型。

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